煤炭开采行业研究：能源转型背景下的价值重估

（报告出品方/作者：国盛证券，张津铭）

1 行业运行基础生变

变化一：内蒙“涉煤腐败倒查20年”影响深远——压制存量

背景：2020年2月28日，内蒙古自治区党委、政府召开煤炭资源领域违规违法问题专项整治工作动员部署会议， “要对2000年以来全区煤炭资源开发利用情况进行全方位透视会诊。”

措施：对2000年以来全区所有煤矿的规划立项、投资审核、资源配置、环境审核等各个环节进行全要素清查， 对煤矿企业和涉煤、配煤项目的法人状况、批办手续等，做到一矿一档、一矿一清，确保煤炭资源领域问题清仓 见底。

范围：内蒙古是世界最大的露天煤矿之乡，中国重要的能源保障基地。全区12个盟市中11个有煤矿，现有煤矿 523处，核定产能12.8亿吨。

管控方法：煤管票严格管控，按月发放。

变化二：安全、环保“严”监管“常态化”——压制存量

顶层设计：十九大以来，党和国家高度重视安全生产，把安全生产作为民生大事，纳入到全面建成小康社会的 重要内容之中。具体而言，十九大报告里的“使人民获得感、幸福感、安全感更加充实、更有保障，提到的 “安全感”一词……这些都体现了，新时期新形势下，国家对安全工作的重视。如今，安全环保的法规标准要 求越来越严，企业违法违规的风险越来越大，国家和政府对事故事件的关注度越来越高，社会大众对事故事件 的容忍度越来越低，事故事件的问责力度越来越强。

超产入刑：今年3月1日，正式施行的“刑法修正案（十一）”规定：对未发生生产事故，但存现实危险的违法 行为提出追究刑事责任。该规定直接造成煤矿超产意愿大幅降低，严格核定产能生产。

安全攻坚：“安全专项整治三年行动计划”集中攻坚阶段。

变化三：“3060”背景下，碳达峰即是煤达峰——压制增量

路径：以能源生产清洁化、能源消费电气化为方向，着力优化能源结构、提高能源效率、严控化石能源总量，构建清洁主导、 电为中心的现代能源体系。

达峰时间与峰值：预计能源活动碳排放2028年达峰，峰值102亿吨，2030年降至97 亿吨。其中，煤炭2028年达峰，峰值76.3亿吨，2030年降至69.8亿吨。

一方面，随着“未批先建”等历史遗留问题的解决，表外产能逐步回归表内，2020年新批复煤矿数量及产能显著下滑，全年 仅批复23个煤矿项目，合计产能4860万吨/年，其中20个落地新疆，合计产能3720万吨/年。虽然目前疆煤外运通道（外送煤 炭以哈密为主，准东为辅）在持续拓展中，但无论是运距、成本还是时间，相比于晋陕蒙仍显欠缺，因此新疆煤炭多以就地消 化（发电、煤化工）为主，区域特性较强，对全国煤炭市场尤其沿海地区影响有限。2021年至今，更是仅批复1座煤矿，产能 210万吨/年。

变化四：电力消费弹性系数“阶段性”提升——需求短期具备刚性

终端电能渗透率提升，电能占终端能源消费的比重从2000年的不到15%逐步提高到2020年的27%左右；国家深入推进乡村振兴战略，第一产业用电潜力持续得到释放；高技术及装备制造业用电量增速（两年平均10.4%）明显高于制造业水平（两年平均7.8%），新动能成长壮大；信息技术服务业用电量延续快速增长（两年平均26.3%）&电动汽车迅猛发展（充换电用电量两年平均90.0%）；目前，中国人均用电水平总体偏低，2019年中国人均用电量4877kW·h/人（不含线损电量），约为经济合作与发展组织 (OECD)国家平均水平的58%；人均生活用电量732kW·h/人，约为OECD国家平均水平的28%。

变化五：行业集中度大幅提升——议价能力增强

煤企兼并重组驶入快车道，行业集中度显著提升：我国煤炭行业存在着主体分散、集中度偏低、产业布局不合 理等问题，推动煤炭企业兼并重组、转型升级，是有效化解煤炭行业散、乱、弱等问题的重要举措。

变化六：产区集中度大幅提升——煤价波动加剧

煤炭生产进一步向晋、陕、蒙、宁、新集中，一些传统的煤炭调出省变成调入 省，加之“公转铁”的实施，煤炭调出的规格、布局变化很大，给现有运力带 来较大压力； 电力供需结构性变化带来峰谷差加大，随着清洁能源发电比例不断提高，煤电 受季节极端天气的影响越来越大，调峰压力在加大，对于场存较小的电厂来说， 短期内需求拉运量的变化将进一步加剧。

变化七：海外投资更早退出煤炭领域——供给不足，价格上涨

金融机构：逐步停止为煤炭项目提供融资、逐渐退出煤炭项目；

龙头煤企：近年来，在环保政策、全球能源结构调整的影响下，海外龙头煤 企产量呈现下降趋势，其在煤炭领域的资本开支也逐步缩减。

2 演绎逻辑|需求扩张遇到供给约束

1~7月，煤炭供求紧张程度不断加深

产量：1~7月全国煤炭产量22.6亿吨，同比增长4.9%，较2019年同期增长4.8%，两年平均增长2.4%；其中7月 单月产量3.1亿吨，同比下降3.3%；

进口：1~7月全国累计进口1.7亿吨，同比减少3048万吨，下降15%；其中7月单月进口3018万吨，同比增长 15.6%；

3 上半年业绩表现

板块景气度持续向好，21H1增速（焦炭＞焦煤＞动煤），21Q2环比增速（动煤＞焦煤＞焦炭）

焦炭：21H1利润增速高达799.8%，主因去年同期基数较低&今年Q1吨焦利润创历史新高；但21Q2环比21Q1下滑16.5%，主 因二季度以来焦煤价格快速上涨，挤压焦化利润所致；

动煤：21H1利润增速53.3%、88.4%（除神华），同期港口煤价+49.5%；21Q2环比增30.5%、36.2%（除神华），同期港口 煤价环比+18.5%；

焦煤：21H1利润增速98.4%，同期港口煤价+17.8%；21Q2环比增17.9%，同比港口煤价环比+15.9%；

值得注意的是，焦煤Q2利润环比增速低于动煤，主因焦煤实行“季度定价”，Q2长协售价依据3月底现货价格制定，存在一 定滞后性，未充分享受现货价格上涨红利。焦煤Q3长协售价普遍上涨100~200元/吨不等，Q3业绩环比增速将明显高于Q2。

4 动力煤基本面分析

动力煤（供）|念.过往

受内蒙反腐，安监、环保以及超产入刑影响，产量受压制

产量：1~7月全国动力煤产量18.8亿吨，同比增长5.5%，其中1~2月产量5.1亿吨，同比增长24.1%；

进口补充作用有限。由于海外煤价同步上涨，进口利润收窄， 1~7月，动力煤累计进口1.4亿吨，同比 下降7.9%，未能对国内动力煤市场起到 有效补充作用。

动力煤（供）|析.当下

需求面临季节性回落（9~10月预计下滑6000万吨）。9月较8月下滑8.5%、10月较8月下滑8.9%； 旺季部分地方因错峰限电对需求有抑制，淡季有旺恢 复正常。

各环节库存均处于历史绝对低位

煤企：截止7月底，全国煤炭企业库存5000万吨，比年初减少471万吨，下降8.6%；同比减少2106万吨，下降30%； 截至8月底，“三西”地区66家煤矿库存201万吨，同比减少62万吨，下降23.5%。

港口：截至8月底，全国主要港口（煤炭中转、接卸港口共计73个）存煤总量4280万吨，同比减少1950万吨，下 降31.3%；

动力煤（供）|望.未来

不可否认煤炭产量自8月上旬起已呈现 增加态势，只是增量不及预期

山西：今年6月被国务院安委会约谈，安监压力巨大；

陕西：9月召开全运会，10月召开残运会，安监压力巨大；

内蒙：增产保供重心，关注“鄂尔多斯煤炭日产”指标。

短期：软着陆、强反弹。虽然当前需求面临季节性下滑，但由于各环节库存均处于历 史绝对低位，且近期出台的煤炭增产保供措施实际落地效果 仍待观察(重点关注鄂尔多斯煤炭日产量），下游终端用户的 迫切采购需求（尤其东北地区电厂此前因为高煤价并未及时 进行储煤）将成为支撑煤价的重要因素。进入11月“迎峰度 冬”后，届时在需求带动下，煤价将有望迎来强势上涨，高 度取决于9~10月累库幅度。

长期：运行基础生变（需求扩张遇见供 给约束），煤价中枢确定性上移，且高 位持续时间或远超市场预期

5 焦煤基本面分析

焦煤（供）|念.过往：

受安监、环保以及资源枯竭等影响，焦煤产量受压制

产量：1~7月全国炼焦精煤产量2.8亿吨，同比增长3.4%，其中1~2月产量7690万吨，同比增长22.8%；

进口大幅下滑，主焦尤其紧缺。1~7月，焦煤累计进口2605万吨，同比下降42.7%， 其中，澳煤0进口，主焦结构性矛盾尤其严重

焦煤（需）|析.当下

压减粗钢产量悬而未决。1~7月，全国粗钢产量6.5亿吨，同比增长4930万吨； 若下半年按“平控”目标执行，对应约5000万吨减量，同比降幅10%左右。

焦炭环保限产&产能净投放（原材料采购需求）。焦炭供应受山东“以煤定产”影响，产量控制在4200万吨； 焦化置换产能待投放：截至9月3日，据Mysteel统计，2021年已淘汰焦化产能1371万吨，新增3581 万吨，净增2210万吨；预计9~12月还将淘汰1360万吨，新增2073万吨，净新增713万吨。

焦煤（价）|望.未来

焦煤供给最紧张时刻或已过去， 但价格表现仍将偏强，主焦煤尤 甚。短期内，受压减粗钢产量影响，对焦煤需求形成负 反馈，且国内煤矿产量有小幅增产空间，焦煤供需 最紧张时间或已过去；长期而言，澳煤3500万吨缺口确定存在，蒙煤约 600~800万吨缺口基本与其他国家海运煤增量相抵 消。考虑到国内煤矿难以弥补澳煤3500万吨缺口， 且品质与澳煤相差较大，结构性矛盾仍然突出，外 加库存处于历史绝对低位，焦煤价格仍将保持偏强 运行，尤其主焦煤价格不存在大幅回调空间。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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