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市值143.3亿！“微创系”又一拆分登陆港交所

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7月15日，器械之家获悉，微创医疗公布，于全球发售完成后，分拆公司微创脑科学公司在联交所主板上市，此次上市的微创脑科学发行价24.64港元，24.7港元开盘；截至下午收盘报24.6港元/每股，跌幅0.16%，总市值143.3亿港元。这意味着，继微创医疗、心通医疗、心通医疗、微创机器人，以及已经IPO过会的微创电生理之后，“微创系”旗下已有6家已上市或即将上市的公司。

微创医疗及分拆公司股份以每手1000股股份于上午九时在联交所主板开始买卖，按发售价每股24.64港元计算并假设超额配股权未获行使，将收取的全球发售所得款项净额估计约为2.781亿港元。

公司拟将该等所得款项净额约30.0%用于研发出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中治疗及通路产品；约20.0%将用于出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中产品商业化；约15.0%将用于扩张制造设施以扩大生产规模；约20.0%将用于扩大公司全球影响力；约10.0%将用于透过战略收购、投资、合作或该等战略的结合以优化公司产品组合；及约5.0%将用作营运资金及其他一般公司用途。

据了解，去年“双十一”，微创医疗携手微创脑科学按计划签署1.5亿美元融资协议，引入了包括中金资本、华翊资本、博华资本、贝霖资本、润昆天禄、同鑫投资在内的多家投资者。交易完成后，微创脑科学投资后估值将达约17.5亿美元（折合112亿人民币），提前锁定了国内市值最大的神经介入公司头衔。

01

最全面组合覆盖

手握30款商业化产品

微创脑科学在神经介入赛道中布局久矣，首款产品APOLLO在2004年就已获批上市，成为全球首个获批用于治疗颅内动脉粥样硬化性疾病的支架系统。经过18年的发展，截至IPO上市前，微创脑科学的产品组合累积共30款产品，包括在中国获得批准并商业化的10款治疗产品及3款通路产品，以及17款正在开发的候选产品，在国内同赛道企业中数量第一。

在微创脑科学获批的产品中，涵盖了神经血管疾病的三大领域，就2020年的收入而言，其为该市场前五大参与者中唯一的中国公司，拥有约4%的市场份额。各疾病领域已获批产品及市场份额包括：

出血性脑卒中产品

颅内动脉瘤为出血性脑卒中的主因之一，主要以栓塞弹簧圈及血流导向密网支架予以治疗。出血性脑卒中想象空间足够，根据灼识咨询资料，2020年中国有80万名出血性脑卒中患者，而神经介入手术的渗透率只有9.1%。另一方面，出血性脑卒中十分危险。

微创脑科学推出的解决方案NUMEN弹簧圈栓塞系统及NUMEN FR弹簧圈解脱控制器于2020年获NMPA批准，并于2021年取得FDA批准、CE标识及于韩国获得批准；Tubridge血流导向密网支架为首个获准进入绿色通道的神经介入医疗器械及首个国产血流导向密网支架，已获国家药监局批准；Willis颅内覆膜支架系统为全球首个及唯一旨在治疗脑血管疾病的颅内覆膜支架；Rebridge颅内全显影支架为首个国产且进入临床试验的全显影动脉瘤栓塞辅助支架。

NUMEN系列之MicroFrame，来源：招股书

脑动脉粥样硬化狭窄产品

脑动脉粥样硬化狭窄为缺血性脑卒中的分类及主要形式，主要以裸金属支架、药物洗脱支架及球囊导管予以治疗。微创脑科学的APOLLO颅内动脉支架系统为全球首个获批用于治疗颅内动脉粥样硬化性疾病的支架系统；Bridge椎动脉雷帕霉素靶向洗脱支架系统为首个获准进入绿色通道及获国家药监局批准的椎动脉药物洗脱支架系统。

APOLLO的示意图，来源：招股书

急性缺血性脑卒中产品

急性缺血性脑卒中乃当流经脑动脉的血液遭血栓，或大量增厚的血液阻塞时发生，支架取栓器械为治疗急性缺血性脑卒中的主要神经介入医疗器械。微创脑科学的Neurohawk颅内取栓支架为自主开发且具强化的全显影功能的支架取栓器械系统，已于2022年2月获得国家药监局批准；Tigertrieve血管重建装置是由微创脑科学的合作伙伴Rapid Medical开发的全球首个可调节的全显影支架取栓器械。

Neurohawk示意图，来源：招股书

通路产品

微创脑科学获批准的通路产品包括Fastrack微导管系统、U-track颅内支撑导管系统，以及独家代理的Asahi导丝。细分产品的市场占有率方面，就2020年销售量而言，Willis于颅内覆膜支架市场的市场份额为100%；Tubridge及APOLLO分别占血流导向密网支架市场及颅内支架市场的市场份额约44%及47%。

微创脑科学研发管线，来源：招股书

除了以上上市产品之外，微创脑科学在研管线中包括Comaneci动脉瘤栓塞辅助支架、Rebridge颅内全显影支架、颅内载药球囊导管系统、颈动脉支架系统、Tigertriever支架型取栓装置等在内的17个候选产品。

02

分拆微创脑科学赴港上市

“微创系”二级市场又添一子

继微创医疗、心脉医疗、心通医疗、微创机器人，以及已经IPO过会的微创电生理之后，分拆的微创脑科学(02172)已顺利通过港交所聆讯，这意味着“微创系”旗下已有6家已上市或即将上市的公司，以“孵化”为名，行“补血”之实。除了微创医疗外，其余五家均为微创医疗分拆出来的子公司，梳理一下“微创系”旗下公司的上市时间表：

2010年9月，微创医疗登录港交所；

2019年7月，心脉医疗(688016.SH)在上海科创板登陆；微创心脉主要从事主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售。心脉医疗也成为首批25家科创板上市公司之一。

2021年2月，心通医疗(02160.HK)在港交所上市；其自主研发的VitaFlowTM是四款国内研发并已获批在国内进行商业化的TAVI产品之一。

2021年11月，微创机器人(02252.HK)登录港交所，微创医疗机器人主要从事手术机器人医疗器械的研发、生产和商业化，现已完整地覆盖了腔镜、骨科、血管介入、经自然腔道、经皮穿刺五大“黄金赛道”的医疗机器人产业化战略布局，旗下有几款核心产品。

2022年3月31日，上交所发布科创板上市委2022年第24次审议会议结果公告，上海微创电生理医疗科技股份有限公司(简称“微创电生理”)首发获通过。作为国内较早进入电生理企业，本次公司拟募集10.12亿元，用于投资建设电生理介入医疗器械研发项目、生产基地建设项目、营销服务体系建设项目及补充营运资金。

微创医疗核心竞争力是高胜率孵化优质创新子公司的能力，可被称之为为“生产上市公司的上市公司”。其成长在于不断拆分、壮大子公司，并不断开辟新赛道。细数医疗器械圈可以发现，微创医疗的触角几乎到达了行业所有领域。

目前，微创医疗旗下子公司有心脉医疗、心通医疗、微创佐心、微创电生理、微创神通、微创机器人、微创骨科、创领心律、明悦医疗、微创优通、微创心力、微创科威、微创医美、微创视神、微创子牙、锐可医疗、神泰医疗、神遁医疗、神奕医疗、神途医疗、微创龙脉、创脉医疗、脉通医疗、诺洁医疗等。仅从子公司就可以看出，微创医疗几乎在整个医疗器械行业进行了布局。

拆分微创脑科学此次赴港上市所募集资金，微创医疗计划用于研发出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中治疗、通路产品；出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中产品商业化；扩张制造设施以扩大生产规模；扩大全球影响力；用于通过战略收购、投资、合作或该等策略的结合以优化产品组合；用作营运资金及其他一般公司用途。

2021年，微创医疗实现营收7.79亿美元，不计外汇影响，收入同比增长15%。微创医疗表示，该增长主要得益于心律管理业务、大动脉及外周血管介入产品业务、神经介入业务、心脏瓣膜业务的快速市场推广及新产品收入贡献等。

03

面临集采压力

国产替代刻不容缓

据灼识咨询介绍，中国神经介入医疗器械市场规模预期于2026年进一步增加至人民币175亿元，2020年至2026年的复合年增长率达到20.1%。同时国产替代进度有望加快，预计中国企业市占率将由目前的7%达至2026年的约32%。

据招股书财务数据，于2019年-2021年，微创脑科学收入分别为约1.84亿、2.22亿、3.83亿元人民币；净利润分别为4697.5万、4528.7万及2417万元。同期研发费用分别为3816.6万、5303.7万、9413.3万元人民币。

企业运营成功与否很大程度上能从产品深入渗透医院的情况得以反映。下游的医院通常会组织公开招标采购医疗器械，公开招标的程序或会因不同地区及不同医院而异，属于难以控制的因素之一。

根据微创脑科学招股书显示，其目前医院渗透情况还不错。截至最后实际可行日期，微创脑科学已渗透约2200家医院，其中包括1300家以上的三级医院，并强调在2021年，其产品已经渗透所有中国国家卒中中心每月排名前100的医院。

但医院渗透不直接等于市场份额。目前摆在微创脑科学面前的主要难题在于集采的不确定性和竞争环境恶化的压力。2021年，冠脉支架集采，集采的结果无一例外是大幅降价，产品价格的冲击将是企业最大的困境。同样在去年，神经介入领域投融资事件数超15起，累计融资金额超15亿元人民币，国内神经介入领域现存数十家创新企业。但这些国产企业贡献的神经介入器械国产化率却还不足10%。

也就是说，国际神经介入医疗器械公司在中国神经介入医疗器械市场中占据着绝对主导地位。面对这一现象，微创脑科学在招股书中坦言“我们面临激烈的竞争。竞争对手可能拥有远比我们雄厚的资源，并可能开发比我们更有效的产品或以低于我们的价格提供产品。”

就2020年神经介入医疗器械的销售收入而言，中国神经血管医疗器械市场的前五大参与者分别为美敦力、史赛克、MicroVention、强生医疗以及微创脑科学，国产市占率甚至不足10%，其中微创脑科学就占到国产厂商整体销售额的57%。整个行业呈现高集中度、外资垄断的竞争格局，国产替代趋势已是刻不容缓。

在国产替代的风潮之下，已经有不少玩家对该赛道趋之若鹜，从近年趋势来看，高值耗材国家带量采购趋于常态化，自冠脉支架和骨科关节集采后，大量的企业转向外周介入、神经介入以及电生理方向，认为这三个板块市场空间较大、国产替代率低、短时间不会迎来集采，但这个预期正在逐渐被打破。

随着大量企业涌入神经介入板块，产品已趋同质，市场竞争激烈且瞬息万变。目前已经上市的沛嘉医疗、归创通桥、心玮医疗等相继布局，其他尚未上市的国产神经介入企业还包含泰杰伟业、沃比医疗、江苏暖阳、久事神康等。泰杰伟业凭借其可膨胀弹簧圈、3D弹簧圈系统、栓塞保护伞、微导管、中间导管等系列产品在出血性脑卒中治疗中成为国产先锋企业。

大量企业的涌入加速临床用量较大、使用较成熟的产品集采的来临，打破了国内企业期望的1-2年的溢价空间。目前来看，神经介入区域性集采已在浙江、河北陆续落地，这一市场开始进入国产化加速放量阶段，“价格战”或在所难免。

对于此次拆分上市的好处，招股书指出，分拆后，相关公司的价值将被更好地释放，微创脑科学表示，此次IPO所募资金将用于研发和商业化公司产品管线，包括出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄及急性缺血性脑卒中治疗及通路产品。

另一方面，有医械从业者指出，在两票制的政策要求下，对于部分医疗器械厂商而言，费率成本持续居高不下，对企业的持续性经营造成一定影响。将对应板块业务拆分至体外，对于规避企业经营风险有很大好处。微创医疗在招股书中指出，倘若上市成功，作为独立上市公司，微创脑科学将拥有独立的集资平台及扩大投资者基础，在资金投入上，无须依赖母公司。